Андеррайтинг: российская и зарубежная практика

     В принципе андеррайтинг должен предоставлять  эмитенту гарантию того, что в результате продажи ценных бумаг он получит  как минимум определенную сумму  денег. Это позволяет последнему быть уверенным, что все предлагаемое к выпуску количество ценных бумаг  будет продано, а он - избавлен от трудоемких процедур.

2. Практика андеррайтинга в России.

     Необходимо  отметить, что понятие “андеррайтер”  в российских нормативных документах трактуется иначе, чем в западной практике. Андеррайтер (в России):Лицо, принявшее на себя обязанность разместить ценные бумаги от имени эмитента или от своего имени, но за счет и по поручению эмитента. Андеррайтером может быть только профессиональный участник рынка ценных бумаг, имеющий лицензию на осуществление брокерской деятельности. Андеррайтер (на Западе):Инвестиционный институт (или их группа), обслуживающий и гарантирующий эмитенту первичное размещение на рынке ценных бумаг на согласованных условиях за вознаграждение. Андеррайтер осуществляет покупку ценных бумаг для последующей перепродажи частным инвесторам.

     В качестве андеррайтера (организатора размещения) облигаций ОАО “ЛУКОЙЛ” выступила инвестиционная компания ООО “ЛУКОЙЛ-резерв-инвест”. Именно на андеррайтера было возложено решение  всех организационных, технологических, аналитических и других задач, направленных на “выпуск в свет” нового финансового  инструмента - корпоративных облигаций. Между эмитентом и организатором  размещения было заключено соответствующее  соглашение, регламентирующее взаимоотношения (права и обязанности) двух сторон в процессе размещения ценных бумаг.

     В соответствии с заключенным соглашением  эмитент (ОАО “ЛУКОЙ”) поручил андеррайтеру (ООО “ЛУКОЙЛ-резерв-инвест”) от своего имени, но за счет эмитента осуществлять подготовку и организацию выпуска, обращения и последующего погашения  облигаций, а также назначил андеррайтера финансовым советником и ведущим  организатором привлечения финансовых ресурсов на российском рынке капиталов  в форме выпуска облигаций. Таким  образом, на андеррайтера выпуска облигаций  было возложено выполнение следующих  функций:

     § осуществление по поручению и  от лица эмитента организации выпуска, размещения и обращения облигаций  до их погашения;

     § разработка концепции облигаций, условий  выпуска, проспекта эмиссии и  иных документов по выпуску, обращению  и погашению облигаций;

     § разработка и обоснование организационно-финансовых схем и механизмов выпуска и размещения облигаций;

     § обеспечение и осуществление  необходимых действий по сопровождению  процедуры выпуска и размещения облигаций на первичном и вторичном  рынках.

     Участие компании в размещении облигаций  ОАО “ЛУКОЙЛ” в качестве андеррайтера представляло собой творческий процесс  определения и расчета основных характеристик облигаций, разработки и анализа схем размещения и обращения  ценных бумаг, тесного сотрудничества с другими участниками рынка  ценных бумаг. Поскольку облигации  ОАО “ЛУКОЙЛ” выходили на рынок первыми, а также учитывая особенности выпускаемого инструмента, приходилось неоднократно преодолевать трудности и препятствия, от которых напрямую зависели результаты эмиссии: возможность покупки облигаций нерезидентами на денежные средства, полученные от реструктуризации ГКО, ограничения на процедуру покупки ценных бумаг нерезидентами, необходимость доработки технологий ММВБ к проведению размещения облигаций.

     В целях привлечения как можно  большего количества инвесторов к выпускаемым  ценным бумагам андеррайтером совместно  с эмитентом было принято решение  о формировании синдиката первичного размещения облигаций, в который  вошли несколько крупных компаний - профессиональных участников рынка  ценных бумаг. Андеррайтер назначил каждого члена синдиката своим  агентом в соответствии с договором  по содействию в размещении облигаций (агентский договор). Данный договор  определил обязательства членов синдиката как содействие организатору размещения в поиске и привлечении  инвесторов, а обязательства организатора размещения - как выплату комиссии членам синдиката при выполнении определенных требований.

     Опыт  выпуска облигаций ОАО “ЛУКОЙЛ” подтвердил необходимость четкой организации  работ и мероприятий в течение  всего срока эмиссии, жесткого соблюдения временных рамок по каждому этапу  размещения и разработки подробных  событийно-технологических цепочек. Так, эффективным средством является составление и постоянная корректировка  индикативного графика первичного размещения облигаций.

     В России полный набор инвестиционных услуг оказывают только несколько российских финансовых институтов. В их числе ИК «Тройка Диалог», ИК «Ренессанс-капитал», ИБГ «НИКойл», «Доверительный и инвестиционный банк», «Альфа-банк». Некоторые из них уже заявили о своем стремлении развиваться именно как инвестиционные банки, отказавшись от смежных видов деятельности, а это значит неизбежное развитие иандеррайтинговой составляющей.

     К примеру, ИК «Тройка Диалог» и ИК «Ренессанс-капитал» стараются построить инвестиционный банк на базе брокерского дома. «Доверительный и инвестиционный банк» из небольшого универсального банка перестраивается в инвестиционный. «Альфа-банк» продолжает реализовывать свою идеологию универсализма и хочет довести инвестиционный бизнес до уровня своего розничного бизнеса. В любом случае специалисты по андерайтингу стране необходимы, а значит необходима и любая помощь по его развитию .

     Андеррайтинг - хороший способ нивелировать негативные факторы, сдерживающие развитие рынка  ценных бумаг в России (в частности, высокую общую нестабильность) и  инфляцию. Он как воздух необходим  именно инновационным предприятиям и предпочтительнее обычного банковского  кредита. Дело в том, что при его  применении риски распределяются между  всеми держателями акций пропорционально  их количеству и сравнительно малы, а прибыль в виде дивидендов вполне осязаема. В процессе андеррайтинга, во-первых, можно найти инвесторов, которые искренне заинтересованы в развитии данной отрасли, проведении исследований или в выпуске новой продукции, что дает возможность установить долгие и плодотворные отношения на взаимовыгодных условиях (не всякая, даже дорогая, реклама способна обеспечить такие перспективы). Во-вторых, и после реализации программы денежные вливания не иссякают. Они получают новую дополнительную подпитку за счет повышения курса акций, улучшения кредитной истории и репутации фирмы. И, наконец, еще один аргумент в пользу андеррайтинга - доступность для самых мелких инвесторов. Это в наших условиях немаловажно.

     Что касается предприятия, то, приступая  к выпуску акций и облигаций, оно, помимо всего прочего, получает возможность вовлечь в это  полезное дело своих работников. В  таком случае возникает их дополнительная материальная заинтересованность в  успешном развитии своего завода, фабрики  или научно-производственного центра.

     Если  же свободных средств для того или иного инновационного проекта  нет в достаточном количестве внутри страны, то андеррайтинг позволяет  привлечь их из-за рубежа, без ущерба и ущемления национального производства. Ведь все технологии, рабочие места  и продукты остаются здесь, а на расчетный  счет иностранным инвесторам отчисляется  только часть прибыли в виде дивидендов.

     Наряду  со столь существенными преимуществами привлечения средств с помощью  андеррайтинга у него есть и ряд  недостатков. Например, новизна. Хотя это  не однозначный минус, но в нашей  стране всегда с опаской относятся  ко всему новому и перестраиваются  медленно. Широко распространенный на Западе, у нас андеррайтинг только начинает утверждаться. Опыта еще  мало, а проверять на себе решаются лишь очень немногие.

     Вторая  проблема вытекает из первой. Поскольку  дело это новое, то пока не сформировались ни четкая система, ни государственные  стандарты. Все условия размещения обговариваются в договоре, заключаемом  непосредственно между эмитентом  и синдикатом андеррайтеров. Такая  форма не дает безусловных гарантий, и эмитенту приходится в основном полагаться на доброе имя и деловой  авторитет андеррайтеров. Правда, сравнительно недавно саморегулируемая организация  ”Национальная фондовая ассоциация”  сформировала ”Стандарты деятельности по андеррайтингу”. Конечно, они носят  рекомендательный характер, но и это  уже во многом облегчает задачу пользования  данным институтом.

     Есть  еще одна проблема, во многом психологическая. Однажды обжегшись на финансовых пирамидах (МММ) многие мелкие частные  инвесторы вообще не доверяют ценным бумагам, особенно тем, которые выпускают  новые, недавно созданные предприятия, использующие пока непонятные инновационные  технологии. Но эта проблема во многом устраняется синдикатом, поскольку  он занимается размещением, и ценные бумаги эмитента гарантируются репутацией и финансами каждого члена синдиката. Довериться профессионалам значительно легче, чем частной незнакомой компании. Да и ответственность распределяется между всеми участниками соглашения, а вероятность того, что одновременно у всех будет спад, значительно меньше.

     Если  вы выходите на рынок с новой продукцией и нужно преодолеть так называемый входной барьер и выдержать конкуренцию, то именно андеррайтер помогает найти  необходимые дополнительные средства. Обратившись к профессиональному  финансовому консультанту, проводите  тендер и находите ведущего андеррайтера. Вместе с андеррайтерским синдикатом и консультантом составляете  проспект эмиссии, оформляете предварительные  заявки. Затем проходит размещение ценных бумаг. Согласно договору, вы получаете  сразу фиксированную цену за весь выпуск или постепенно - по мере реализации акций.

     В России андеррайтинг законодательно не регулируется, поэтому все условия  надо зафиксировать в договорах (порядок определен в Гражданском  кодексе). Генеральный агент берет  на себя ответственность за размещение всего выпуска. Если же на аукционе продана только часть акций или  облигаций, остаток безоговорочно  выкупает генеральный андеррайтер (если, конечно, иное не предусмотрено  в договоре между эмитентом и  андеррайтером). За такую гарантию генеральный  андеррайтер берет комиссию в 1-2 % от номинальной стоимости выпуска. Соандеррайтеры могут выкупить, а  могут и не выкупить свою долю, что, в свою очередь, представляет предмет  договоренности между генеральным  андеррайтером и членами синдиката. Эмитента интересует гарантированное  размещение, поэтому зачастую он соглашается  платить высокие комиссионные.

     Развитие  андеррайтинга весьма полезно для  российского рынка ценных бумаг  и оживления предпринимательской  деятельности:

     он  обеспечивает привлечение дополнительных фондов, повышение ликвидности фондов. Это возможно, поскольку потенциальные  инвесторы часто не в состоянии  самостоятельно найти приемлемое и  интересное для себя предложение. При  развитии системы андеррайтинговых отношений увеличатся возможности  выбора, а также общий объем  выпускаемых ценных бумаг.

     Как одна из передовых и наиболее развитых технологий экономических отношений, андеррайтинг способен существенно  упростить регулирование потоков  финансово-экономической информации;

     упрощается  государственный контроль в форме  стандартизации и регистрации эмиссионных  соглашений, а в конечном счете  облегчается формирование государственной  долгосрочной политики на рынка ценных бумаг.

     Так, в США механизм принятия решений  разработан очень четко. Если на фондовом рынке возникают проблемы и необходимо государственное ”вмешательство”, то специальная организация, состоящая  из непосредственных профессиональных участников фондового рынка (дилеров, брокеров, финансовых консультантов), собирается для обсуждения и поиска вариантов решений. Эти рекомендации далее поступают на согласование в специальную правительственную Комиссию по ценным бумагам и биржам(SEC), где и преобразуются в законы и подзаконные акты.

     Сравнительно  недавно и в России появилась  организация ФСФР (взамен ФКЦБ). Для  нее очень важно шире использовать андеррайтинг, который способствует повышению роли инвестиционных ценных бумаг и сокращению доли ”черного”  и спекулятивного оборота. Механизм андеррайтинга предоставляет хорошую  возможность заработать (на спрэде курсов акций, на процентах от реализации эмиссии, на самой эмиссии), не прибегая к ”теневым” схемам и спекуляции. Широкая доступность информации, прозрачность и постоянное взаимодействие различных компаний и финансовых структур, вовлеченных в работу синдикатов, характерная для андеррайтинга, сильно снизит риски, давая возможность  широкому кругу предприятий представить  себя на фондовом рынке. Это усилит здоровую конкуренцию, улучшит качество ценных бумаг, выровняет движение курсов и снизит уровень монополизации.

     Андеррайтинг, конечно, не решит всех проблем современного фондового рынка в России, но поможет  существенно улучшить ситуацию в  смысле увеличения инвестиционной активности, прекращения колоссальной утечки капиталов  за границу.